El petróleo manda.

Hay semanas en las que los mercados se mueven. Y hay semanas en las que los mercados te dicen algo.

 Esta ha sido de las segundas.

 El petróleo lleva meses siendo el activo más importante del tablero. No solo porque sea el más rentable ni el más comentado, sino porque sus movimientos tienen consecuencias en sobre prácticamente todos lo demás activos. Es el río del que beben todos: el dólar, los tipos, los emergentes, los metales, la renta variable. Y esta semana hemos tenido indicios serios de que ese río puede estar cambiando de dirección.

 Mi lectura es que estamos ante uno de esos momentos de inflexión en los que merece la pena parar, ordenar las piezas y pensar con calma en qué podría parecerse el mercado dentro de seis a doce meses. Eso es exactamente lo que vamos a hacer hoy.

Petróleo y energía: el fin de la tendencia más importante del año

El Brent ha sido uno de los activos más potentes del reciente ciclo. Una tendencia alcista, tanto en términos absolutos como relativos frente al mercado. Ese tipo de tendencias no se dan todos los años y cuando ocurren hay que respetarlas y beneficiarte. Lo hemos hecho.

Absoluto:

 Relativo:

Pero las tendencias terminan.

 Desde el máximo de marzo, el petróleo lleva un mes construyendo una estructura de techo. Lo que me parece más relevante no es el nivel alcanzado, sino lo que no ocurrió: el Brent no fue capaz de superar sus máximos de marzo a pesar de que las noticias geopolíticas empeoraron durante ese período. Cuando el precio de un activo no responde al catalizador que debería impulsarlo, el mercado te está diciendo algo. Ese "algo" es que la demanda compradora se agota.

Es como nadar a contracorriente y ver que, a pesar de todo el esfuerzo, no avanzas. La corriente está ganando.

 A corto plazo puede haber un rebote que intente rellenar el hueco en torno a los 100-105 dólares en el Brent. Si ocurre, sería una oportunidad táctica con riesgo muy definido para quien quiera ponerse corto.

 El sector energético en bolsa tiene una imagen similar. Después de uno de los períodos de outperformance relativo más extendidos de su historia (tanto en términos absolutos como relativos), los indicadores de momentum empiezan a girar. No es un adiós definitivo al sector. Es un "hasta luego": toca esperar a que el ciclo madure y aparezca una entrada más asimétrica más adelante.

 La pregunta que importa ahora no es qué le pasa al petróleo. La pregunta es qué implica para todo lo demás.

El dólar: cuando el consenso se pone de acuerdo justo antes de equivocarse

El dólar tiene una lógica interna en este ciclo que merece la pena entender despacio.

 Su rally reciente no ha sido aleatorio. Estados Unidos es exportador neto de energía → cuando el petróleo sube, su balanza de términos de intercambio mejora respecto al resto del mundo → el dólar sube. Punto.

 La consecuencia es simétrica: si el petróleo ha tocado techo, hay una tesis sólida para que el dólar también lo haya hecho.

 Los datos de posicionamiento confirman la lectura. El DXY ha formado lo que técnicamente se llama un "Bull Trap": subir hasta una resistencia relevante con toda la fanfarria de los compradores y girar. Lo que hace especialmente interesante este momento es la divergencia entre precio y posicionamiento. Las posiciones largas en dólar recuperaron el 70% de su caída desde los máximos de 2025, mientras que el precio del índice solo recuperó el 35% de esa misma caída en el mismo período. El posicionamiento fue el doble de agresivo que el movimiento real del activo.

 Eso suele terminar mal para quienes están en esa dirección.

 Hay algo más, y tiene su punto de ironía. Ser bajista en dólar hoy es una posición “contrarían”. El sentimiento alcista en el billete verde acaba de alcanzar la misma zona de máximos en la que estaba el año pasado, justo antes de que empezara a caer. No es un argumento suficiente por sí solo, pero añade presión al escenario.

 ¿Rompera el dólar su tendencia alcista de largo plazo? No lo sé. Puede que no sea este el ciclo para ese movimiento. Pero la configuración técnica, el posicionamiento extremo y la lógica fundamental apuntan en la misma dirección: el viento de cola que empujaba al dólar al alza se está girando.

Tipos: el siguiente dominó en caer

Si el petróleo toca techo y el dólar también → el siguiente en la cadena son los tipos de interés.

 La lógica es directa. El petróleo alto es inflacionario → presiona los tipos al alza. El dólar fuerte refuerza la narrativa de "tipos altos por más tiempo". Si ambos giran → la presión sobre los tipos cambia de sentido.

 Entramos en 2026 siendo cautelosos con los bonos. Hemos estado aprovechando el repunte que han tenido los tipos durante el mes de marzo, para incrementar peso en fondos con algo más de duración.

El tipo del bono americano a 2 años lleva casi tres años en un régimen de reversión a la media: cada vez que ha subido en exceso, ha corregido durante meses. El patrón se ha repetido con una consistencia llamativa. Si vuelve a repetirse, la estructura técnica proyecta una caída inicial hacia la zona del 3,60% (zona de soporte relevante), un posible rebote hasta 3,90-4,00% para terminar de construir el techo, y luego un objetivo de 3,00% como nuevo mínimo de ciclo. Eso implica una caída de 100 puntos básicos desde el pico reciente.

 Esa estructura puede tardar semanas en completarse. No es un algo de esta semana.

 Un dato adicional que apoya la tesis: el índice MOVE (la volatilidad implícita en tipos) lleva en tendencia bajista desde 2023 y acaba de dar otra señal en esa dirección. Esto importa más de lo que parece. Cuando la volatilidad de tipos cae → los fondos sistemáticos con mandatos de volatilidad controlada dejan de ser vendedores forzados y empiezan a comprar → eso proporciona flujo de soporte a toda la curva.

 Es la fontanería del mercado funcionando a favor, no en contra.

Metales: la gran apuesta si el escenario se confirma

Si el dólar cae, los tipos caen y el petróleo cae → hay un grupo de activos que históricamente recoge ese viento de forma especialmente potente: los metales y las mineras.

 La fotografía actual es la de un activo "en tensión" antes de un movimiento. El rango se estrecha, la fuerzza se acumula y en algún momento la compresión se libera. La dirección todavía no está confirmada. Podría haber un movimiento a la baja que testee soportes antes del giro (en ese caso sería una oportunidad de entrada interesante). Si rompen al alza directamente, la idea es comprar la rotura

Oro:

 Plata:

 Platino:

Paladio:

 El cobre merece mención aparte: ya ha roto al alza su estructura y está liderando el movimiento. No es casual. El cobre tiende a adelantarse a los ciclos industriales y a la demanda global. Cuando el cobre se mueve antes que el resto, conviene prestarle atención.

 GDX (mineras de oro)

  y XME (materiales y minería).

Renta variable: el suelo técnico que nadie quería reconocer

Los modelos de riesgo están recuperando. El indicador de Core Risk ha vuelto a zona neutral y está girando al alza. El Trend Power Oscillator acaba de dar señal positiva desde niveles muy deprimidos.

 Pero lo más llamativo viene del posicionamiento de los fondos sistemáticos (los CTAs, que siguen tendencias de forma mecánica). Están actualmente en posición corta extrema en renta variable americana: algo así como -37.000 millones de dólares en exposición neta.

Y los modelos proyectan que en las próximas semanas podrían ser compradores netos por un importe de 45.000 millones, lo que representaría la segunda mayor estimación de compra de su historia.

 A eso se suma otro dato técnico poco comentado pero muy relevante. La asimetría de gamma de los dealers de opciones está en el nivel más extremo jamás registrado. En términos prácticos: los movimientos al alza se amplifican (los dealers tienen que comprar cuando el mercado sube para cubrir su posición) y los movimientos a la baja se amortiguan (compran también cuando cae). El mercado tiene, en este momento, una especie de airbag estructural instalado.

 Eso no quiere decir que no haya riesgo. Si los modelos de riesgo vuelven a girar a la baja y el SPY pierde sus soportes, habrá que ponerse más defensivos. La postura es constructiva mientras el escenario lo permita, no independientemente de lo que haga el mercado.

China y emergentes: la historia que nadie está contando todavía

Si el dólar gira a la baja de forma sostenida → los mercados emergentes tienen una razón estructural para despertar.

El dólar débil reduce la presión sobre las divisas emergentes, abarata el servicio de la deuda denominada en dólares y mejora las condiciones financieras locales. Es el catalizador clásico para un ciclo de outperformance en EM.

China en particular tiene una configuración técnica interesante. Lleva meses lateral mientras el resto del mundo subía. Si se activa al alza desde aquí, el potencial de outperformance es considerable precisamente porque nadie está posicionado para ese movimiento. El CQQQ (tecnología china) es el activo que estoy vigilando más de cerca para compras.

No es una posición todavía. Es el tipo de idea que conviene tener en el radar antes de que sea obvia.

Conclusión: seguir al mercado, no adelantarse a él

Esta semana he empezado a rotar parte de la cartera: movimientos dentro de los temas de energía e incrementar algo en mineras de oro y metales. El siguiente paso es esperar a que el mercado ofrezca los niveles de entrada en los pullbacks. Os he dejado los gráficos de todos los activos.

La mayor trampa en momentos como este es dejarse llevar por las opiniones. Hay muchas razones para ser pesimista (geopolítica, aranceles, deuda, ralentización). También las había en muchos mínimos previos. Mi lectura es que este es uno de esos momentos en que seguir lo que hace el precio vale más que seguir lo que dicen las noticias.

Mientras los modelos sean constructivos y los soportes aguanten, la postura es constructiva. Si cambian, cambiamos.

Semana importante por delante.

Julio Estella de la Rica

Gestor Patrimonial