IMPORTANTE: el frente geopolítico ha vuelto a escalar esta madrugada. Irán afirma que parte del Estrecho de Hormuz está cerrada, los hutíes han atacado dos petroleros saudíes en el Mar Rojo y Estados Unidos encadena su duodécima noche de ataques. El Brent supera los 96 dólares. Ya no estamos hablando solo de una prima de riesgo teórica.

Buenos días,

El S&P 500 cerró con un -0,14% y la amplitud fue ligeramente negativa. No parece gran cosa. El problema está fuera del índice: el petróleo sube, los tipos vuelven a tensarse y los resultados tecnológicos confirman que el mercado ya no premia cualquier gasto en inteligencia artificial. Premia el crecimiento que se puede monetizar.

·  Wall Street: S&P 500 -0,14%, Nasdaq 100 -0,5% y Russell 2000 -0,9%. El VIX cerró en 16,64.

·  Sectores: Utilities subió +2,29%, su mejor sesión en casi cuatro años. Energía y materiales avanzaron más de un 1%.

·  Asia esta mañana: Kospi +3,7%, Hang Seng +1,3% y Nikkei cerca de +0,5%. El impulso vuelve a venir de semiconductores e infraestructura de IA.

·  Materias primas y bonos: WTI en torno a 88,5 dólares, Brent por encima de 96, oro cerca de 4.122 dólares, plata alrededor de 59,7 dólares y la TIR del Treasury a diez años en 4,657% al cierre.

La bolsa americana pasó buena parte de la sesión esperando los resultados de Alphabet, Tesla, ServiceNow y Texas Instruments. Los semiconductores aguantaron mejor gracias a una subida cercana al 2% de Nvidia, mientras el Russell volvió a quedarse atrás.

Europa tuvo mejor tono. El Stoxx 600 avanzó alrededor de +0,6%, con energía, defensa y defensivos entre los mejores grupos. Airbus subió un 7% tras mejorar sus objetivos y anunciar una recompra de acciones. La lectura es sencilla: el mercado puede convivir con la tensión geopolítica mientras los beneficios respondan, pero cada subida adicional del petróleo reduce ese margen.

Y luego está el momentum. La cesta long-short de momentum recuperó +9,3% en dos sesiones, uno de los veinticinco mejores movimientos de su historia. Los precedentes no son especialmente buenos con el propio factor: después de episodios parecidos, su rentabilidad media fue negativa desde la semana siguiente hasta el próximo año. Para el S&P 500, en cambio, el comportamiento medio siguió siendo positivo durante los tres meses posteriores y se deterioró a seis y doce meses. Es una advertencia contra perseguir el rebote.

Alphabet presentó un trimestre sólido. Search creció +17% interanual, YouTube +13% y Google Cloud un +82%, muy por encima de lo que esperaba el mercado. El margen de Cloud alcanzó el 35,6%. Hasta aquí, todo bien. El matiz está en el beneficio operativo, que quedó por debajo de las expectativas más exigentes, y en un capex que volvió a superar el flujo de caja operativo. Las acciones reaccionaron con ligeras caídas en el after, veremos el día de hoy. El listón no era bajo.

Tesla aumentó las unidades vendidas un +21%, pero los ingresos solo crecieron un +7%. El margen bruto del automóvil, excluyendo créditos regulatorios, cayó del 19,2% al 16,3%. Dicho de otra forma: más volumen, menos rentabilidad por coche. Las promesas sobre nuevos modelos, almacenamiento y Optimus siguen siendo relevantes, pero todavía no sustituyen al negocio que paga las facturas.

Texas Instruments batió ingresos en torno a un 4% y el beneficio ajustado en un 11%, con una guía del próximo trimestre entre un 1% y un 9% por encima de estimaciones. Aun así, cayó cerca de un 3% fuera de mercado. La posición estaba muy cargada y el mercado quería más. ServiceNow reaccionó mejor, alrededor de +5%, aunque parte de la sorpresa procedió de la demanda federal estadounidense. Habrá que comprobar si ese viento de cola se repite.

El Estrecho de Hormuz canaliza normalmente unos 20,9 millones de barriles diarios de crudo y productos. Es el segundo gran cuello de botella energético del mundo, solo por detrás de Malaca. El problema ya no es únicamente Hormuz. Los ataques en el Mar Rojo abren la posibilidad de presión simultánea sobre Hormuz y Bab el-Mandeb, justo cuando desviar rutas es más caro y más lento.

El tráfico de buques se ha desplomado frente al patrón normal de los últimos años. Eso importa más que cualquier comunicado. Mientras las aseguradoras, navieras y capitanes no consideren segura la ruta, el mercado seguirá pagando una prima por cada barril que cruza.

Estados Unidos llega mejor preparado que en otras crisis energéticas. Produce petróleo en máximos, es el mayor productor mundial y su balanza energética ha mejorado mucho. Pero hay un punto ciego: los inventarios totales de crudo, incluida la reserva estratégica, encadenan quince semanas de descensos y se sitúan en torno a 723 millones de barriles, el nivel más bajo desde abril de 1987. La reserva estratégica está cerca de mínimos desde 1983.

Esto no es una crisis de demanda. El consumo de gasolina estadounidense sigue cerca de su media de cinco años y no supera los máximos posteriores a la pandemia. Es un shock de oferta, logística y seguridad. Precisamente por eso puede golpear a la inflación sin traer consigo más crecimiento. Mala combinación.

La TIR del Treasury a diez años terminó en 4,657% y el tramo de dos años alcanzó máximos de diecisiete meses esta mañana. Sigo pensando que el bono a dos años es la referencia más útil ahora mismo. Resume mejor que el diez años lo que el mercado espera de la Fed. Si continúa subiendo junto al petróleo, la presión llegará primero a los múltiplos de crecimiento y después a los metales.

El oro se mantiene cerca de 4.122 dólares pese al repunte del dólar y de los tipos cortos. Eso dice bastante. Hay demanda de refugio, pero también un límite: si el shock energético obliga a la Fed a endurecer el tono, los tipos reales pueden neutralizar parte de esa protección. El oro funciona mejor cuando cae la rentabilidad real, no solo cuando aumentan los titulares.

Hoy el foco europeo está en el BCE a las 14:15, con rueda de prensa a las 14:45. El mercado espera que mantenga tipos después de la subida de junio, que dejó la facilidad de depósito en el 2,25%. La decisión está bastante descontada. Lo que moverá bonos y euro será el lenguaje sobre el petróleo, los efectos de segunda ronda y la posibilidad de otra subida en septiembre.

En Estados Unidos tendremos peticiones semanales de desempleo a las 14:30, junto al índice de actividad de la Fed de Chicago. El dato anterior fue de 208.000 solicitudes y el consenso ronda las 211.000. A las 17:00 conoceremos la encuesta manufacturera de Kansas City. Mañana llegan los PMIs y las ventas de vivienda nueva. Y la próxima semana, el 29 de julio, decide la Fed.

Estas son las que pueden aportar información útil para la tesis de mercado:

·  Intel, después del cierre: es el resultado central del día. Más que el beneficio trimestral, importan el crecimiento de Data Center e IA, el margen bruto, las pérdidas del negocio de fundición y la guía. El mercado necesita comprobar si la demanda de servidores compensa la debilidad del PC y si el capex empieza a traducirse en rentabilidad.

·  Digital Realty, después del cierre: ocupación, precios, cartera contratada y demanda de centros de datos. Es una lectura directa sobre la segunda derivada del gasto en IA: energía, capacidad física y financiación de nueva infraestructura.

·  RTX y Lockheed Martin: cartera de pedidos, márgenes y capacidad de producción. Con la escalada entre Estados Unidos e Irán, la guía y los comentarios sobre reposición de inventarios y sistemas de defensa pesan más que el trimestre ya cerrado.

·  Freeport-McMoRan y Newmont: en Freeport habrá que mirar producción, costes y demanda china de cobre. En Newmont, precio realizado del oro, costes por onza y generación de caja. Son dos termómetros distintos: crecimiento global y refugio.

·  T-Mobile y Comcast: altas netas, bajas de clientes, precios y evolución del consumo. En Comcast, la pérdida de líneas de banda ancha y la rentabilidad del negocio de streaming siguen siendo los puntos delicados.

·  American Airlines: reservas, ingreso por asiento y sensibilidad de la guía al combustible. Con el WTI cerca de 88,5 dólares, cualquier revisión de costes puede extenderse al resto de aerolíneas.

·  Union Pacific, Norfolk Southern, Honeywell y Thermo Fisher: transporte ferroviario, automatización industrial y gasto de laboratorios. Juntas ofrecen una lectura bastante limpia de la economía real, más útil hoy que otra encuesta de sentimiento.

·  Blackstone: entradas de capital, activos bajo gestión, realizaciones y crédito privado. El dato merece atención después de que el crecimiento de los préstamos bancarios a intermediarios no bancarios haya empezado a moderarse.

Deckers también publica después del cierre. Hoka y UGG servirán para medir hasta qué punto las marcas con poder de precio siguen protegiendo márgenes en un entorno de consumo menos uniforme. El orden de importancia para hoy es claro: Intel, defensa, metales y telecomunicaciones.

Estamos casi donde estábamos en precio, pero no en riesgo. El S&P 500 apenas cayó, la volatilidad sigue contenida y Asia rebota con fuerza. Al mismo tiempo, el Brent ya supera los 96 dólares, el dos años vuelve a tensarse y el tráfico por Hormuz sigue bloqueado. La tranquilidad del índice no debe confundirse con tranquilidad del escenario.

La tesis de fondo todavía puede funcionar, pero necesita una desescalada real. No otro titular, no otra tregua de horas. Necesita que los buques vuelvan a cruzar con normalidad y que el petróleo salga de la zona de riesgo. Un Brent por debajo de 90 dólares, acompañado de una relajación del dos años, devolvería oxígeno a bolsa, crédito y metales. Un Brent por encima de 100 con el dos años subiendo obligaría a revisar la exposición a beta y a crecimiento de larga duración.

En cartera mantendría la estructura barbell: calidad, por un lado, cíclicas con beneficios visibles por otro, y salud como diversificador. Los refinadores siguen siendo una cobertura razonable frente al conflicto, aunque no perseguiría el movimiento después de la subida. Hoy toca mirar tres cosas: Hormuz, el bono a dos años y el mensaje del BCE. El resto es ruido.

Que tengáis un buen jueves.

Julio Estella de la Rica

Gestor Patrimonial