Buenos días,
Hay semanas que pasan sin dejar huella y luego están las que se acumulan en silencio durante meses hasta que un día encajan todas las piezas a la vez. Esta es de las segundas, y encima viene cargada de catalizadores.
Os pongo el escenario antes de entrar en detalle. El domingo por la tarde Trump ha anunciado un acuerdo con Irán (con apertura del Estrecho de Ormuz y retirada del bloqueo naval), los futuros del S&P abren la semana subiendo un 1,6% y los del WTI caen un 4,6%. El miércoles tenemos FOMC con el primer Powell que no se llama Powell (la primera reunión de Warsh como nuevo presidente de la Fed). El martes el BOJ. El viernes triple vencimiento de opciones (de las grandes del año) y festivo en EEUU. Cinco días concentrados que van a marcar el segundo semestre.
La tesis en tres líneas:
El petróleo se ha roto técnicamente y ahora tiene catalizador concreto → presión sobre dólar y tipos → ventana para que el oro confirme uno de los setups más limpios que he visto en años.
La rotación lleva meses ocurriendo por debajo del capó (small caps, dividendo, value, calidad). Pero ojo: el primer reset del posicionamiento en Tech ya ha pasado, así que la película del "vended Nvidia ya" hay que matizarla.
Esta semana puede confirmarlo todo o aplazarlo unos meses. La diferencia se llama Warsh.
No sé si esto es EL techo del régimen actual o solo una corrección importante. Lo que sé es que el setup está clarísimo y que cuando el setup está clarísimo te toca actuar y luego ver qué pasa, no al revés. Os cuento qué he visto y qué estoy haciendo.
La semana que lo decide todo
Vamos por orden con el calendario, porque mucha gente va a llegar a la apertura del lunes sin haberlo mirado bien:
Lunes 15: Empire State y producción industrial de EEUU. Cumbre del G7 en Francia (con Trump). Apertura con SPX +1,6% y WTI -4,6% si los futuros aguantan.
Martes 16: BOJ con subida esperada de 25 pb (llevándolos al 1,0%). Inicio de construcciones en EEUU. Encuesta ZEW alemana. Datos de actividad en China.
Miércoles 17: FOMC. Decisión, declaración revisada, nuevo SEP (con dot plot), rueda de prensa del nuevo presidente. Ventas minoristas de mayo en EEUU.
Jueves 18: BoE, SNB y Norges Bank deciden tipos. Philly Fed. Iniciales de paro.
Viernes 19: Vencimiento trimestral de opciones (una de las mayores del año). Festivo en EEUU (mercados americanos cerrados). Firma oficial del acuerdo US-Irán en Suiza, según el primer ministro paquistaní.
Polymarket ya pinta una probabilidad del 85% de acuerdo permanente US-Iran antes del 30 de junio (hace una semana estaba en el 42%).
Kalshi pinta un 63% de tráfico normal por Hormuz antes del 1 de agosto. El mercado se lo ha creído deprisa, así que el riesgo asimétrico ya no está tanto en "va a haber paz" como en "qué pasa si la paz se cae".
La reunión del FOMC el miércoles es el evento más importante del año hasta la fecha. Warsh estrena cargo, hereda una economía resiliente y con inflación al alza (el primer 4% de CPI desde 2023, mayo el dato más caliente en años), y tiene encima a Trump pidiendo bajadas de tipos mientras los datos piden subidas. Es una papeleta. Y va a hablar por primera vez como presidente con el antiguo presidente sentado literalmente a su lado en la mesa, primera vez que pasa desde los años treinta. Drama servido.
El petróleo se ha roto (y ahora tiene catalizador)
Hay un patrón histórico que llevo siguiendo desde marzo y que esta semana se ha completado, ahora además con un detonante geopolítico encima.
En 2022 ocurrió lo siguiente:
El crudo hizo techo en marzo (a las pocas semanas de empezar la guerra de Ucrania).
La gasolina hizo nuevo máximo en junio → falló → rompió la tendencia.
El CPI hizo pico en junio, justo con la gasolina.
El WTI cayó 60 dólares de marzo a diciembre.
¿Os suena familiar? Mirad lo que está pasando en 2026:
El crudo hizo techo en marzo (construyó la vuelta durante dos meses).
En mayo rompió por abajo.
La gasolina hizo nuevo máximo, falló y rompió tendencia (calcado a 2022).
Esta semana han caído los contratos largos del crudo (CL12, CLZ6), que eran el último reducto de los turistas que insistían en que "los precios tenían que subir porque sí".
Y ahora llega Trump el domingo abriendo el Estrecho de Ormuz y retirando el bloqueo naval. Los futuros del WTI abren la semana con caída del 4,6%.
Si la secuencia se repite, el WTI puede irse 70 dólares antes de fin de año. Con el catalizador de la apertura de Hormuz, el camino se acelera.
¿Y por qué importa esto más allá del precio del barril? Porque el petróleo era la pieza que faltaba para que cuadrara todo lo demás. Mientras el crudo siguiera arriba, los tipos no podían bajar (la inflación importada no dejaba), el dólar tenía soporte (vía términos de intercambio energéticos para EEUU), y la rotación dentro de la bolsa no se podía completar (la energía y los nombres reflacionarios seguían pesando).
Petróleo se rompe → presión inflacionaria afloja → la Fed gana margen → tipos ceden → dólar pierde su ancla → todo lo que estaba reprimido por ese cóctel se libera.
No es teoría. Es lo que pasó en el segundo semestre de 2022, en el primer semestre de 2023, y en cada ocasión histórica en la que el crudo ha hecho un techo grande tras una subida vertical.
El dólar toca techo y los tipos se cansan
Mientras el crudo se rompía, el dólar ha hecho algo interesante. El posicionamiento total en futuros de USD está entre los más extremos de los últimos veinte años, con el último punto comparable en el techo de 2025. El oscilador de fuerza del dólar acaba de dar la mayor señal de venta desde aquel techo.
Esto no significa que el dólar se vaya a desplomar mañana. Significa que la asimetría ha cambiado de lado: los que iban a subirse al barco ya se han subido y la oferta marginal de compradores se está agotando. Cuando ya están todos dentro, queda poco combustible para seguir subiendo y mucho para una corrección.
Con los tipos pasa algo parecido. El bono americano a 10 años ha estado pegado a la zona alta del rango todo el año, pero el modelo de momentum CTA marca "max crowded short bonds" (es decir, todo el mundo corto de bonos = largo de tipos). Históricamente, eso es lo que se ve antes de un giro en los tipos.
Si los tipos hacen techo aquí → respiro para todo lo que sufre con tipos altos: REITs, utilities, small caps, oro, biotech, emergentes. No estoy diciendo que los tipos se vayan al 3% mañana. Estoy diciendo que el riesgo de seguir corto de duración aquí, con todo el mundo en el mismo lado del barco, es asimétricamente malo.
Pero (y aquí viene el matiz importante) Goldman acaba de subir su objetivo del 10 años a final de año de 4,1% a 4,4%. Los mercados descuentan ahora un 50% de probabilidad de SUBIDA de tipos este año, no de bajada. Esto es un mundo completamente distinto al del dot plot de marzo, que pintaba 28 pb de bajadas. La FOMC del miércoles tiene que cerrar esa brecha, y el cierre puede ir en cualquier dirección.
Oro: la capitulación que no veíamos desde 2022
Aquí es donde la película se pone interesante de verdad.
Esta semana se ha registrado una de las mayores capitulaciones en oro en años. Tres datos que conviene digerir despacio:
El GLD cotiza con descuento sobre NAV. El ETF de oro más grande del mundo está mostrando uno de los mayores gaps respecto a su valor liquidativo de toda su historia. Los precedentes serios son dos: octubre de 2008 (justo antes de que el oro rebotara 26% en línea recta) y 2013 (cuando el oro lateralizó un año, pero acabó formando un suelo histórico). Elegid escenario, pero ambos terminaron bien para el que tuvo paciencia.
Salidas globales de ETFs de oro en niveles récord. Las salidas en los últimos 3 meses están en zonas que históricamente coinciden con suelos importantes. Récord de compras en los máximos hace meses → récord de ventas hoy. El comportamiento clásico del minorista que vende abajo y compra arriba. Otra vez.
Posicionamiento CTA en mínimos extremos. El modelo de momentum está marcando "max crowded short". Es la primera señal de compra del modelo desde el suelo de 2022. Y los CTAs no fallan tantas veces como uno quisiera para llevarles la contraria por gusto.
Y todo esto coincide con un cuarto factor: la ventana cíclica que estoy mirando va del 17 al 23 de junio. La FOMC cae justo dentro. El BOJ también. La convergencia es notable.
¿Qué significa esto en román paladino? Que el oro acaba de generar uno de los setups de riesgo/recompensa más limpios que he visto en años. El stop está definido (el mínimo de esta semana). El objetivo técnico, si la cosa se confirma, está en 5.000 dólares por onza, idealmente hacia el tercer trimestre.
No lo voy a vender mejor de lo que es. Hay riesgo de chop en torno a la FOMC, de que haya retest del mínimo, o incluso de que la señal mal. Pero con el stop tan cerca y el objetivo tan amplio, el R/R compensa de sobra.
La semana pasada completé en metales preciosos y mineras. Si pierde el mínimo de esta semana, cierro y. Si confirma, dejo correr. Así de simple.
Lo más importante: no se trata de adivinar. Se trata de identificar un setup donde el riesgo está definido y el potencial es desproporcionado, y dejar que el mercado nos diga si teníamos razón.
La rotación ya está ocurriendo (pero con matices)
Mientras casi todo el mundo hablaba de Nvidia, IA y los Siete Magníficos, las compañías de semiconductores… ha pasado algo que casi nadie ha contado.
El Russell 2000 lleva en el año un +19,22%. El Nasdaq-100 lleva un +17,57%. Sí, habéis leído bien. Las small caps están batiendo a los gigantes tecnológicos en lo que va de 2026. Y lo están haciendo con el posicionamiento más corto que se ha visto desde el suelo del bear market de 2022.
Mirad lo que está haciendo el liderazgo de bolsa en las últimas semanas (todos ellos en nuevos máximos o muy cerca):
DVY (dividendo)
KRE (bancos regionales)
IJR (small caps puras)
VTV (value)
SPHQ (calidad)
RSP (S&P 500 equiponderado)
Y lo que NO está liderando (todos por debajo de máximos):
SPY (S&P 500 ponderado por capitalización)
QQQ (Nasdaq-100)
XLK (tecnología)
Ahora viene el matiz importante (y donde he tenido que ajustar mi visión esta semana). Hace una semana hubiera dicho "infraponderad Tech ya mismo". Hoy lo digo con menos énfasis. ¿Por qué?
Porque el posicionamiento en Tech de gran capitalización se ha desplomado en una sola semana del percentil 97 al percentil 48 (Deutsche Bank). En una semana. Eso significa que el primer reset del posicionamiento YA HA OCURRIDO. Los que estaban demasiado largos en Tech ya han salido, al menos en buena parte. Quedan posicionados los menos sensibles al riesgo.
Esto no significa que la rotación se haya terminado. Lo que significa es que el camino "fácil" (los flujos forzados de los que estaban sobrecargados) ya se ha hecho. El siguiente tramo de la rotación, si llega, tiene que venir de algo más estructural.
¿Y la parte estructural existe? Sí, y es importante. Goldman estima que la oferta neta de acciones en EEUU será positiva en 2027 por primera vez desde 2003 (es decir, las emisiones nuevas superarán a las recompras y los M&A). Esto incluye el IPO de SpaceX, otros mega IPOs en cola, y emisiones de los propios hiperescaladores que están metiendo billones en capex de IA. Charlie McElligott habla de un "nuevo orden mundial" donde el capex en IA "pone en peligro el flujo de buybacks". Esto sí es un cambio de régimen estructural, no táctico.
Pero ojo con un detalle incómodo: los beneficios de Tech siguen siendo absolutamente brutales. Q2 2026 esperado en +59% interanual. Año completo 2026 en +44,9%. Año 2027 en +29,3%. Cuarto año consecutivo de doble dígito, algo casi sin precedentes. Las valoraciones del Mag-7 forward P/E han caído al nivel más bajo desde "Liberation Day" (el famoso movimiento arancelario).
La rotación está ocurriendo y va a seguir, pero el primer tramo táctico (el del "sálvese quien pueda") ya se ha hecho. Lo que viene ahora es más estructural, más lento, más matizado. Toca infraponderar Tech sí, pero no salir corriendo. Reducir peso, dejar de añadir, reasignar nuevo dinero hacia los grupos que sí están liderando, y aceptar que esto puede ser una película de meses, no de días.
Lo que más me ha sorprendido del posicionamiento
Hay tres datos del positioning de esta semana que me han hecho parar y pensar.
Hedge funds: gross leverage en percentil 100, net en percentil 8. Esto significa que están todo lo apalancados que pueden estar, pero la mayoría de ese apalancamiento es cortos. La diferencia entre gross y net (los cortos brutos) está en máximos históricos. Si los mercados suben de aquí, esos cortos tienen que cubrir y se convierten en combustible.
Inversores discrecionales en notably underweight. El posicionamiento discrecional ha caído al percentil 25, el mínimo de los últimos 15 meses. La gente está "bearish" en su mayoría. Sentimiento bajista a niveles de capitulación parcial.
Risk parity al mínimo desde Liberation Day. La asignación a renta variable de los fondos de risk parity está en el percentil 25 (EEUU). Es decir, no están dentro. Si todo se confirma, tienen que entrar.
Suma esto al sentimiento general. El CNN Fear & Greed Index ha caído a 26,9 (la lectura más baja desde principios de abril), antes de rebotar al 34. AAII tiene a los bulls en mínimos desde septiembre y los bears en máximos desde el 2 de abril. NAAIM en mínimo del mes.
La narrativa del consenso dice "mercados sobrevalorados, todo el mundo eufórico". Los datos dicen lo contrario en muchos sitios. Hay sentimiento bajista en discrecionales, posicionamiento corto en hedge funds, asignación baja en risk parity. Eso es combustible si las cosas salen bien.
Para que esto fracase de verdad, hace falta que la FOMC sorprenda hawkish y que el acuerdo con Irán se caiga. Si una de las dos cosas no pasa, los flujos de cobertura de cortos pueden empujar mucho más de lo que parece.
Bitcoin: el balón debajo del agua
Bitcoin merece párrafo aparte porque está en una situación curiosa.
Los modelos de momentum están en niveles extremos de short crowding (todo el mundo corto, todo el mundo bajista, todo el mundo convencido de que esto se va a 40.000). Históricamente, las dos últimas veces que llegamos a esta zona BTC rebotó un 22% y un 38% respectivamente.
El gráfico semanal muestra un setup de doble suelo de manual, siempre y cuando aguante el rango de los 60.000.
BTC no es para todo el mundo, y nunca lo ha sido. Pero si formáis parte de los que tenéis algo de exposición y os habéis cogido los dedos en la caída reciente, el setup técnico de aquí no es de "vender en pánico". Es más bien de lo contrario...
No lo sé con certeza. Lo que sí sé es que comprar abajo cuando todo el mundo grita y vender arriba cuando todo el mundo aplaude es lo que llevo haciendo siempre. Y me suele salir bien.
Ideas que estoy mirando
Estos son los setups que estoy vigilando esta semana. Os pongo niveles porque sin niveles no hay disciplina. Pero atención: los niveles son para definir riesgo, no para perseguir precio. Si el precio se aleja del punto de entrada, no se persigue. Se mira otro.
Lo que vigilo esta semana:
BOJ el 16 de junio (subida esperada 25 pb).
FOMC el 17 de junio (lo más importante del año hasta ahora).
Comportamiento del oro tras la FOMC (chop posible, confirmación deseable).
Si el dólar pierde soporte clave (sería el visto bueno definitivo).
Si el Russell extiende sobre máximos (confirmaría la rotación).
Vencimiento opciones el viernes (puede liberar mucho posicionamiento de opciones).
Los puntos ciegos:
1. Warsh hawkish. El mayor riesgo de la semana. BofA prevé que el SEP suba el median dot a 3,6% para 2026 (vs 3,4% en marzo) y baje las bajadas previstas. Si llega más duro de lo esperado, los yields se van arriba, el dólar rebota, el oro se cae y la tesis se aplaza. Es escenario posible, no probable, pero posible.
2. El acuerdo con Irán puede caerse. Por ahora hay anuncio de Trump y del primer ministro paquistaní, pero el acuerdo no está verificado por la parte iraní y notablemente el primer ministro paquistaní no menciona que Israel haya firmado. La ceremonia oficial se firma el viernes 19 en Suiza. Hasta entonces, todo es "hope trade".
3. La señal del oro puede fallar. Lo digo porque conviene decirlo en voz alta. Si pierde el mínimo de esta semana, fuera. Si el petróleo rebota fuerte y rompe arriba, replantearse la tesis entera.
4. Las rotaciones a veces se quedan a medias. Llevamos varios falsos amaneceres del value desde 2009. La diferencia esta vez es que los datos macro acompañan, pero la historia nos dice que conviene no enamorarse de la tesis.
5. El timing es traicionero. Que un setup tenga buen R/R no significa que se pague mañana. Puede tardar semanas. Si entráis con la idea de "ya verás en 48 horas", os vais a desesperar.
6. Vencimiento de opciones del viernes. Una de las grandes liberaciones de gamma del año, con festivo en EEUU. Movimiento extra de cualquier tipo posible en esos días. El gamma de los dealers está concentrado en las opciones que expiran el viernes; cuando salgan, las pautas pueden cambiar.
Para terminar
Hay mucha evidencia a favor de un cambio de régimen. El petróleo se rompe (con catalizador encima), el dólar toca techo, los tipos ceden, el oro capitula con un setup limpio, y la rotación en bolsa ya está ocurriendo por debajo. Es uno de esos momentos donde casi todo apunta en la misma dirección.
Pero "casi todo apunta en la misma dirección" no es lo mismo que "es seguro". Es lo mismo que "el R/R es muy bueno y conviene actuar con disciplina".
La diferencia entre que esto sea EL cambio o solo otro falso amanecer se llama Warsh. Si el miércoles confirma el camino dovish (aun con resistencia interna del comité), todo se acelera. Si sale hawkish, se aplaza unos meses. Hasta el miércoles, hipótesis.
Toca operar en consecuencia, respetar los stops, no enamorarse de la tesis, y dejar que el mercado nos diga si teníamos razón.
Julio Estella de la Rica
Gestor Patrimonial
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