Buenos días a todos.
El lunes cerró con subidas modestas, +0,44% en el S&P 500, en lo que fue la sesión de menor volumen del año (14,75B de acciones, -30% vs la media de los últimos 20 días). El mercado lleva seis semanas aguantando el cierre del Estrecho de Hormuz mejor de lo que nadie esperaba, y ayer la explicación fue la de siempre: esperanza de resolución. Trump en su rueda de prensa del lunes mezcló zanahoria ("las negociaciones van bien") con palo ("destruiríamos cada puente de Irán"). Irán rechazó la propuesta vigente de alto el fuego. El mercado aguantó, subió, y cerró cerca de máximos de sesión. ¿Y ahora qué? Esta noche, vence el plazo que Trump ha dado a Irán. Eso es lo más importante que hay que vigilar hoy.
Qué pasó ayer
Los índices cerraron en verde de forma bastante homogénea.
El S&P 500 cerró en 6.611 (+0,44%), el Nasdaq Composite en 21.996 (+0,54%), el Russell 2000 +0,43% y el Dow Industrials en 46.669 (+0,36%). El dato más destacable de la jornada fue el Dow Transports +1,09%, con un 80% de sus componentes avanzando. Eso habla de demanda de flete real que, como os mencionaba hace unos días, sigue sorprendiendo al alza a pesar de los temores post-28 de febrero.
La tabla de subidas/bajadas confirma la lectura: NYSE al 61,4% de valores avanzando (Bullish), S&P 500 al 64%, pero las Utilities al 86,7% de valores bajando (Very Bearish). El dinero sigue huyendo de los defensivos de renta fija-like mientras el conflicto mantiene los tipos altos.
El factor box también tiene su lectura: en large caps lideraron Quality (+0,82%) y Momentum (+0,81%), lo que indica que el dinero busca compañías con balances sólidos y tendencias establecidas.
Por sectores, lideró Consumo basico +0,94%, seguido de Consumo discrecional +0,82%, Energía +0,73% y Financiero +0,71%. Tecnología subió un +0,58% sin pena ni gloria. En rojo: Salud -0,36%, Utilities -0,37% y Materiales -0,38%. Servicios de comunicación prácticamente plano (+0,05%).
El VIX subió +155bps hasta 24,24 a pesar de que el índice también subió. Cuando el mercado compra protección mientras sube, es que no se fía demasiado del movimiento. Implica movimientos diarios del 1,52% en el S&P los próximos 30 días. Yo diría que hoy, con el plazo de Trump esta noche, ese número se va a hacer notar.
Bonos y divisas
Los bonos cuentan una historia más complicada de lo que parece. El 10Y UST cerró en 4,335%, prácticamente sin cambios después de haber tocado 4,48% el viernes pasado (máximos desde julio). El 5Y en 3,981% y el 30Y en 4,891%. La curva 3M-10Y está casi plana (3,623% vs 4,335%), a vigilar.
El movimiento de fondo más importante es en las expectativas de la Fed. El ISM de ayer, con sus precios disparados, metió más presión hawkish en el mercado. El CME Fedwatch ya no tiene ningún recorte descontado en 2026. La primera bajada llega a diciembre de 2027 con solo un 51% de probabilidad, y el terminal rate implícito sube a 3,45%. El 2Y en 3,85%, 23 puntos básicos por encima del nivel actual de los Fed funds, consistente con cero recortes en el horizonte de dos años.
Williams (NY Fed) repitió el mensaje de política "bien posicionada" y que el efecto de la energía en otros precios tarda "meses o un año" en transmitirse. De momento la Fed espera. Esa espera tiene un coste: mientras el mercado descuenta tipos altos por más tiempo, la presión sobre los múltiplos del growth se mantiene. Y el Talón de Aquiles de Trump sigue siendo el 10Y por encima de 4,5%: con la deuda federal que hay que refinanciar, ese nivel empieza a doler de verdad.
Los bonos corporativos mixtos, subidas para high yield y ligeros retrocesos para investment grade.
El DXY cerró exactamente en 100,00 (-0,07%), testeando la MA20 que aguantó junto con la línea de tendencia alcista desde los mínimos de enero. Mientras no pierda esos soportes, el sesgo del dólar sigue siendo alcista.
Materias primas y cripto
El WTI cerró en $112,61 (+0,96%), en máximos desde 2022. Seis semanas de Estrecho cerrado y el petróleo aguanta en estos niveles. Lo interesante es que la curva de futuros sigue en "backwardation" (los vencimientos próximos más caros que los lejanos), lo que indica que el mercado no se cree que esto se prolongue indefinidamente. Esa estructura es el principal calmante para el crédito y la renta variable. Si la curva se girara a "contango", sería señal de que el consenso empieza a descontar un conflicto estructuralmente largo. Por ahora no está pasando.
El oro en $4.665 (-0,25%) y la plata en $72,87 (-0,20%) cerraron sin movimiento relevante. Cuando el oro no responde a un plazo de guerra que vence esta noche, o bien el mercado descuenta resolución, o bien el nivel ya está descontado. No tengo una lectura clara. El cobre subió +0,62% hasta $5,60, el único metal industrial en verde, lo que apunta a que la demanda de fondo no se ha derrumbado.
Macro y bancos centrales
El dato del lunes fue el ISM de servicios de marzo: 54,0% vs consenso 55,4% y anterior 56,1%.
En el titular cae, pero dentro hay una lectura bastante más preocupante que el número agregado. Los nuevos pedidos aceleraron (positivo), pero el output cayó bruscamente y el empleo se contrajo al mayor ritmo desde diciembre de 2023. Y lo más relevante de todo: el índice de precios pagados subió al nivel más alto desde octubre de 2022, con la aceleración más rápida en casi 14 años. Cero sectores reportaron bajadas de precios. Cero commodities a la baja.
Los comentarios de los encuestados son muy elocuentes: transporte habla de "costes operativos significativamente más altos" por el combustible, comercio mayorista de costes de aterrizaje materialmente más altos por Hormuz, construcción de fuerza mayor desde proveedores de Oriente Medio, inmobiliario describe la guerra como "una capa adicional de incertidumbre con una subida de inflación que va a reducir el poder adquisitivo en todas las industrias".
Esto, combinado con el NFP de +178k del viernes pasado y la tasa de paro bajando a 4,26% (mayor caída mensual desde 2021), pinta un cuadro complejo: el empleo aguanta pero el sector servicios empieza a notar la guerra en precios y output. El GDP tracker de BofA para el Q1 se mantiene en 2,2%, pero Goldman estima que la tendencia subyacente de creación de empleo está en solo 53k al mes, casi en el nivel de equilibrio para mantener la tasa de paro estable. El margen es estrecho.
Para hoy, martes 7 de abril: a las 8:30h ET salen los pedidos de bienes duraderos de febrero (consenso -1,1%). El dato que realmente importa dentro es los core capital goods orders (consenso +0,5%), el mejor proxy de inversión empresarial. A las 12:35h ET habla Goolsbee (Chicago Fed, no votante). A las 17:50h ET habla el Vicepresidente Jefferson (sí votante, con texto escrito y Q&A), que el 26 de marzo decía que "un periodo extendido de precios energéticos elevados podría poner presión alcista sobre una variedad de otros productos". Estaremos atentos a si actualiza ese mensaje. También hay subasta de bonos del Tesoro a 3 años. Esta semana: actas del FOMC el miércoles, PCE el jueves y CPI el viernes (el dato más importante de la semana).
Resultados y micro
El lunes fue activo en el espacio micro a pesar del volumen general anémico. Lo más relevante:
Soleno Therapeutics (+32%): Neurocrine Biosciences anunció la adquisición a $53 por acción en efectivo ($2,9bn). Con un 19% de short interest, el squeeze fue inevitable. Esto eleva a ~$20bn el M&A en biotech de activos cotizados desde principios de año. La consolidación del sector continúa y los hedge funds están muy encima de ello.
Kratos Defense (+8%) y Elbit Systems (+4%): el sector defensa sigue siendo uno de los más fáciles de leer en este entorno. Kratos recibió un upgrade de Jefferies con objetivo en $85 y un "pipeline de oportunidades" de $14bn en armas hipersónicas. Elbit consiguió un contrato de $750M para suministrar sistemas de artillería a las Fuerzas Armadas griegas. El rearme sigue generando contratos.
Boot Barn (+8%): Jefferies sube a comprar con objetivo $195. La valoración se ha reseteado de 24x a 16x mientras la ejecución y la demanda subyacente siguen intactas. Cuando una compañía de consumo de calidad cae por el macro y no por su negocio, la tesis de valor empieza a funcionar.
Invesco (-5%): BlackRock registró ante la SEC un ETF competidor del QQQ. El QQQ es el producto más rentable de Invesco. No es catastrófico, pero el moat tiene un nuevo desafiante. A vigilar.
Las acciones de memoria siguieron rebotando: Micron +4%, Western Digital +4%, Seagate +6% (top pick Morgan Stanley), Sandisk +2%. Tras el sell-off de la semana pasada, el sector intenta estabilizarse. Esta noche reporta Levi's (LEVI) tras el cierre. El mercado estará atento a la guía sobre márgenes y al impacto de los surcharges logísticos del conflicto en una empresa que depende del comercio global de textil.
Lectura técnica
El S&P 500 en 6.611 está por encima de su MA20. El nivel que todo el mundo mira es la MA200. Si la supera con convicción y volumen,hasta que no lo haga, la cautela es apropiada.
El Russell 2000 sigue siendo el mejor gráfico de los tres, acercándose a su MA100 (2.553.Si las pequeñas compañías empiezan a liderar con volumen, sería una señal constructiva.
Sobre la estructura de opciones: la gamma del SPX está en -$2,7B (1er percentil desde 2014). Con una gamma tan negativa, los dealers amplifican los movimientos en ambas direcciones. El gamma flip point está en 6.700: hasta que el mercado no supere ese nivel, cualquier movimiento grande puede acelerarse.
Visión y conclusión
Llevamos seis semanas con el Estrecho de Hormuz cerrado y el S&P prácticamente plano desde el inicio del conflicto. La pregunta que todos los gestores institucionales se están haciendo es la misma: ¿por qué no ha habido capitulación? La respuesta más honesta es que el momentum económico del Q1 fue muy fuerte (GDP 2,2%, NFP sólido, capex resiliente), y la curva de petróleo en backwardation ha funcionado como calmante para el crédito y la renta variable. El mercado ha apostado a que esto se resuelve antes de que el daño llegue a los balances.
Pero el ISM de servicios de ayer me dice que el daño ya está llegando a los precios. Precios que suben con empleo contrayéndose es exactamente la combinación que la Fed no puede resolver bajando tipos…
Esta noche tenemos el test más claro desde el inicio del conflicto. Tres escenarios:
Extensión del plazo o señales de avance (55%): Trump no actúa militarmente. El mercado lo lee como señal de que las negociaciones tienen recorrido. Apertura positiva mañana, WTI podría ceder algo, VIX baja.
Escalada retórica sin acción (30%): Trump endurece el tono, pero sin actuación militar concreta. Volatilidad intradía alta, cierre mixto. El patrón de los últimos 40 días se repite: titular dramático, rebote posterior.
Acción militar directa (15%): Evento de volatilidad significativo. WTI hacia $120+, VIX a 30+, renta variable bajo presión real. En este escenario el nivel de 6.322 (banda baja de Tier1Alpha) se convierte en la primera referencia a vigilar.
Mi lectura es que el mercado está pagando demasiado poco por la protección para el escenario 3, pero es el menos probable. Lo que sí tengo claro es que mientras el Estrecho siga cerrado, el CPI del viernes va a ser una lectura muy incómoda. La Fed en espera, los precios subiendo por la energía, el empleo todavía resistiendo. No es el entorno para tomar posiciones agresivas en ninguna dirección. Los niveles que vigilaré esta semana: 6.700 al alza (gamma flip, cambio de régimen técnico) y 6.322 a la baja. Y en bonos, si el 10Y vuelve a acercarse a 4,5%, ojo.
Que tengáis un buen martes. Y mucho ojo esta noche.
Julio Estella de la Rica
Gestor Patrimonial
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