El petróleo manda: alivio asiático, tipos altos y concentración en ajuste

IMPORTANTE: Irán ha recibido una propuesta de alto el fuego de diez días. El Brent cae hasta 88,44 dólares y el WTI hasta 82,50, pero siguen los ataques y los hutíes amenazan con bloquear rutas marítimas saudíes. El mercado está comprando la negociación, no un acuerdo.

Buenos días,

El rebote de esta mañana tiene una explicación sencilla: menos petróleo y algo más de esperanza diplomática. El Nikkei avanza cerca de un +3% y el KOSPI un +4,5%, después de tres sesiones complicadas. Aun así, no me fiaría demasiado del primer movimiento. La propuesta dura diez días, la ofensiva continúa y cualquier incidente en Hormuz o el mar Rojo volvería a trasladarse al petróleo, la inflación y las TIR casi al mismo tiempo.

Ese es el hilo del día. Wall Street intenta estabilizarse justo cuando la estructura interna se ha debilitado, los ganadores del primer semestre están devolviendo una parte importante de sus subidas y el bono estadounidense a dos años vuelve a una zona que importa. El índice todavía no ha roto la tendencia de fondo, pero debajo hay bastante más movimiento del que sugiere un -0,2%.

Wall Street: el índice aguanta mejor que sus componentes

El S&P 500 cayó un -0,2%, el Dow Jones un -0,6%, el Russell 2000 cerca de un -0,7% y el Nasdaq terminó prácticamente plano. La amplitud fue negativa en una proporción de dos valores bajando por cada uno que subía. Comunicación, Energía y Tecnología fueron los únicos sectores en positivo, pero solo Energía cerró con amplitud favorable. Salud perdió un -1,15% y las constructoras alrededor de un -2,0%. No es pánico. Sí es deterioro.

El cuadro mensual lo deja más claro. El Nasdaq 100 cae un -5,48% en julio y Tecnología un -7,77%, mientras Energía gana un +9,09%, Financieras un +4,53% y el equiponderado apenas cede un -0,16%. Eso apunta a una corrección muy concentrada en los tramos donde más se había acumulado la euforia, todavía no a una liquidación indiscriminada.

La divergencia también aparece en la amplitud del Nasdaq. Los nuevos máximos menos mínimos cierran en -168 y solo un 45,65% de sus componentes permanece sobre la media de 50 sesiones, el nivel más bajo desde abril. El S&P 500, además, acumula dos cierres por debajo de su propia MA50. El precio todavía aguanta, pero cada vez lo hace con menos apoyo interno.

La limpieza de posicionamiento ya tiene cifras

Los 47 valores del Russell 1.000 que subieron más de un 100% en el primer semestre pierden de media un -21,6% en julio. En el otro extremo, los 17 que habían caído más de un 50% rebotan un +10,6%, mientras el resto del índice gana un +0,8%. Esto no es una señal automática para comprar lo que más ha caído. Muchas de esas compañías siguen dentro de tendencias bajistas. Pero sí confirma que julio está siendo, sobre todo, una reversión de factores y una limpieza de momentum.

Neil añade otra forma de verlo. El índice long/short de momentum de Bloomberg cae alrededor de un -13% desde el máximo de junio, camino de uno de sus peores meses desde 2007, justo después de registrar su mejor junio. Y la volatilidad realizada a tres meses del factor alcanza el 36%, el máximo de sus 45 años de historia fuera de una recesión. Esto ya no es una simple recogida de beneficios. Es una reversión violenta del posicionamiento.

La encuesta de gestores de Bank of America resume bien la contradicción. Un 82% considera los semiconductores la operación más concurrida y un 45% identifica una burbuja en IA como el principal riesgo de cola, pero el 61% no espera recortes de CapEx. El mercado reconoce el exceso, aunque todavía no ha reducido de forma estructural su exposición. Ahí está la vulnerabilidad.

Risk parity y gamma: más riesgo de movimientos mecánicos

Las estrategias de control de volatilidad redujeron apalancamiento en mayo y junio, pero han vuelto a aumentarlo con fuerza en julio. El nivel agregado sigue siendo intermedio, así que no estamos ante una burbuja de apalancamiento. El problema es la velocidad del cambio. Si la volatilidad vuelve a repuntar, esas mismas reglas que hoy permiten comprar obligarán a reducir exposición.

En pequeñas compañías, el apalancamiento implícito para un objetivo de volatilidad del 10% está en su nivel más alto desde enero de 2020 y supera al de las large caps, algo que solo había ocurrido cuatro veces. En tres de las cuatro, la ventaja posterior volvió a las grandes compañías. No invalida la tesis de small caps a 12–18 meses, pero sí desaconseja perseguir el rebote sin mirar volatilidad y amplitud.

A esto se suma la gamma. Tras el vencimiento de opciones, el S&P 500 ha entrado en gamma negativa. Mientras no recupere con claridad los 7.500 puntos, las coberturas de los dealers pueden amplificar los movimientos. El mapa táctico sigue siendo sencillo: 7.400 como soporte, 7.500 como primer nivel de recuperación y 7.625 como resistencia. Dos cierres bajo la media de 50 sesiones no rompen una tendencia, pero tampoco se ignoran.

Bonos, dólar y metales: el dos años vuelve a mandar

Las TIR subieron en toda la curva. El bono estadounidense a dos años cerró en el 4,21%, el diez años en el 4,59% y el treinta años en el 5,11%. El dólar también avanzó. Esta combinación explica por qué el rebote inicial de semiconductores perdió fuerza y por qué el oro no logró aprovechar por completo el riesgo geopolítico.

De todas las referencias, una de las que debemos mirar con más atención es la rentabilidad del bono a dos años. Una ruptura al alza prolongaría la presión sobre el growth y complicaría el comportamiento de los metales. Por contra, un rechazo desde esta zona y una bajada posterior de la TIR quitarían presión al dólar y deberían dar fuerza al oro y, especialmente, a la plata. El oro se mantiene ligeramente por encima de 4.000 dólares. Todavía no ha confirmado una nueva ruptura.

Petróleo: poca posición para un riesgo que sigue abierto

El crudo terminó ayer al alza, con el WTI cerca de 83 dólares, pero esta mañana corrige con la propuesta de tregua. Lo curioso es que el posicionamiento especulativo no acompaña el repunte. La posición neta larga equivale a solo un 3,34% del interés abierto en WTI y a un 2,13% en Brent. No hay una apuesta alcista masificada. Esto limita el riesgo de una liquidación por exceso de largos, pero también deja mucho espacio para compras forzadas si fracasa la negociación con Irán.

Crédito, inflación y liquidez: no aparece una señal sistémica

El crédito no confirma el mensaje de alarma que vemos en amplitud y momentum. Los índices CDX IG y CDX HY permanecen estables, y la financiación de posiciones de renta variable se ha abaratado desde unos 138 hasta cerca de 60 puntos básicos sobre SOFR. La fontanería de liquidez no está rota. El riesgo actual es de concentración y de ventas mecánicas, no de cierre generalizado del crédito.

La encuesta de acceso al crédito de la Fed de Nueva York apunta en la misma dirección. La tasa de solicitudes subió al 46,1%, máximo desde octubre de 2021, mientras los rechazos se mantuvieron cerca del 16,1%. El porcentaje de préstamos solicitados y aprobados alcanzó el 38,6%, máximo desde febrero de 2020, y el desánimo para solicitar crédito bajó al 5,22%. El consumo no está libre de tensiones, pero tampoco está entrando en un credit crunch.

Canadá aporta una señal secundaria de desinflación. La mediana ponderada y la media recortada se sitúan en el 2,0% y el 1,8% anualizado a tres meses, respectivamente. La medida que excluye alimentos y energía es más volátil y ha repuntado en mayo y junio. La lectura útil no es que la inflación esté resuelta, sino que las medidas subyacentes se moderan cuando la energía y los aranceles no presionan tanto. Precisamente por eso el acuerdo con Irán importa más que una décima en cualquier dato aislado.

La agenda que puede decidir el siguiente tramo

Hoy publican Charles Schwab, Danaher, Chubb y Capital One. Mañana llegará la prueba central con Alphabet y Tesla, y el jueves tendremos la reunión del BCE. En macro, la agenda inmediata es ligera. Por eso el mercado puede seguir reaccionando más a titulares de Irán, al bono a dos años y a los comentarios sobre CapEx de IA que a los datos económicos.

Bitcoin ha registrado su cierre más alto en un mes y sus indicadores técnicos han mejorado. Es una señal constructiva, pero todavía secundaria. Con petróleo, TIR y gamma moviéndose al mismo tiempo, no convertiría una mejora técnica aislada en el eje de la cartera.

Conclusión

Esta semana estamos viendo algo más que una toma de beneficios ordinaria. Los ganadores extremos del primer semestre pierden más de un 20% en julio, la infraestructura de IA corrige un 14,25% y las estrategias de volatilidad han empezado a reapalancarse. El S&P 500 apenas cede, pero la amplitud se deteriora, el Nasdaq sufre bajo la superficie y el petróleo vuelve a condicionar cada movimiento. Aun así, el crédito aguanta, no hay cierre de financiación y los indicadores de acceso al crédito del consumidor han mejorado. De momento, el mercado está limpiando concentración, no descontando una recesión.

El marco macro tampoco parece de final de ciclo. La actividad conserva tracción, la liquidez financiera sigue disponible y la desinflación subyacente avanza, aunque de forma irregular. El problema es que una nueva subida del petróleo podría reabrir a la vez tres frentes: inflación, TIR y dólar. Por eso la negociación con Irán es la variable que ordena el resto del cuadro. Un acuerdo daría margen para que el bono a dos años retroceda, los metales recuperen fuerza y el mercado amplíe liderazgo.

Julio Estella de la Rica

Gestor Patrimonial