La estabilización de los tipos abre oportunidades fuera de las grandes tecnológicas. El IPC del miércoles y los resultados pondrán a prueba esa mejora, con una Fed todavía dura y el petróleo caro.

Buenos días,

Empezamos la semana con un mercado que podría estar empezando a repartir mejor las subidas. Mantengo un escenario constructivo, con más atención a la diversificación y al riesgo de concentración.

Lo que me lleva a pensarlo: ha bajado la volatilidad de los bonos (el precio de la deuda se mueve con menos sobresaltos), los metales reaccionan y financieras y software avanzan. Lo que me frena: la Fed mantiene un sesgo duro, con más de un 80% de probabilidad de otra subida de tipos en diciembre, y el Brent superó los 105 dólares esta semana. Falta comprobar que las mejoras tengan continuidad.

La prueba de la semana es el IPC del miércoles (la medida oficial de inflación en EE. UU.), con los resultados de los grandes bancos como segundo termómetro y la intervención del presidente de la Fed, Warsh, el viernes de madrugada. Te dejo el calendario justo debajo.

 El IPC del miércoles a las 14:30 es la prueba principal para el escenario de estabilización de tipos. El consenso de analistas espera que el dato general suba (+0,6% mensual y 3,6% anual, frente a +0,4% y 3,4% el mes anterior), algo que encaja con el petróleo caro, y que la inflación subyacente modere (+0,2% mensual y 2,5% anual, frente a +0,3% y 2,4%). Un dato contenido ayudaría a consolidar la recuperación de los bonos y daría más margen a los sectores castigados. Una sorpresa al alza, sobre todo si alcanza a la subyacente, podría reabrir la presión sobre las TIR (la rentabilidad anual que ofrece un bono si se mantiene hasta su vencimiento) y volver a descontar una subida de tipos en la reunión de la Fed del 27 y 28 de octubre, que hoy el mercado descuenta en solo un 17%.

Con los bancos arranca también la temporada de resultados del tercer trimestre: esta semana publican 26 compañías del S&P 500, 20 de ellas financieras. Las expectativas de beneficios están en máximos desde 2021, así que no basta con que las cifras sean buenas. Las miradas sobre ASML (miércoles) y TSMC (jueves) irán al gasto en inteligencia artificial. El calendario completo, por días, está en la imagen.

El viernes la bolsa estadounidense recuperó terreno. El S&P 500 ganó un +0,59%, el Nasdaq Composite un +0,64% y el Dow Jones un +0,83%. El Russell 2000, el índice de pequeñas compañías, avanzó un +0,46%, aunque terminó la semana por debajo del cierre anterior. Esa diferencia importa cuando valoramos si la recuperación está llegando a más compañías.

Fuera de Estados Unidos, el Stoxx Europe 600 terminó la semana prácticamente plano y el Nikkei japonés ganó un +1,06%. Brasil destacó con una subida próxima al +9% en su índice local, acompañada de fortaleza de su divisa. Esa diferencia recuerda que la diversificación geográfica también puede aportar cuando cambia el liderazgo del mercado.

Las utilities (eléctricas, gas y agua) subieron un +3,97% en la semana, consumo básico y energía un +3,60%, y salud un +2,79%. Financieros también avanzó. Tecnología e industriales terminaron en negativo. Las utilities vuelven a destacar, como veníamos comentando. La mejora de los bonos puede ayudar a negocios con deuda y dividendos estables, aunque la inflación sigue condicionando sus valoraciones.

Este es el bloque que más afecta a quien tiene renta fija en cartera. Empiezo por lo que pasó con los tipos y termino con lo que implica para carteras.

Los tipos largos rechazan los máximos

Durante la semana, la TIR estadounidense a diez años rondó el 5,36% intradía y la de treinta años superó el 5,70%. Después retrocedieron, ayudadas por subastas con buena demanda. El gráfico semanal muestra cómo se deshizo buena parte de la subida en varios vencimientos. Los niveles siguen siendo elevados, pero la reacción es favorable para los precios de los bonos (la TIR y el precio de un bono se mueven en sentido contrario).

Los bonos a diez y treinta años dejaron una señal de rechazo en el gráfico semanal: las rentabilidades subieron, pero no se sostuvieron en máximos. Es la huella de una subida que encontró compradores de deuda. La siguiente prueba será que las rentabilidades dejen de marcar nuevos máximos tras los próximos datos.

La volatilidad de los bonos largos bajó con fuerza después del repunte de finales de septiembre. Esto puede aliviar la presión sobre compañías sensibles al coste de financiación. Un mercado de bonos más estable facilita valorar inversiones, mantener posiciones y financiar proyectos. Puede ayudar incluso antes de que los tipos bajen de forma relevante.

El indicador de sentimiento sobre los bonos llegó al percentil 0,78 y giró al alza el viernes. Es una medida de pesimismo extremo frente a su propia historia. Al mismo tiempo, los precios de los futuros sobre deuda empiezan a reaccionar desde niveles muy castigados.

Los futuros sobre el bono a diez años rechazaron un primer intento de ruptura al alza. Vigilo un segundo intento. Si recuperan resistencias (niveles donde el precio ya encontró vendedores) y mantienen el avance, reforzarían la tesis de estabilización de tipos. Si vuelven a perder los mínimos recientes, tocaría revisar ese escenario.

La economía estadounidense sigue creciendo por encima de su tendencia. Los analistas estiman que el PIB del tercer trimestre crecerá en torno a un +3,1% anualizado, con la actividad de servicios en su mejor nivel desde 2021. La otra cara es la inflación: los precios que pagan las empresas siguen altos, y por eso la Fed mantiene el tono duro. Hay dos señales de cautela: el gasto con tarjeta se frenó la última semana (+3,0% interanual, frente a +5,6% la anterior) y el empleo se estancó en el último informe, aunque puede deberse al ajuste estacional.

Las actas de la Fed (el resumen de su última reunión) mantienen un sesgo restrictivo. Recogen apoyo a la subida de 25 puntos básicos de septiembre (0,25 puntos porcentuales) y la posibilidad de otro incremento antes de final de año. La próxima reunión es el 27 y 28 de octubre, y el mercado descuenta solo un 17% de probabilidad de subida en esa fecha, frente a más de un 80% para diciembre. La estabilización de las TIR largas puede producirse aun con una Fed dura, si cambia la prima exigida por inflación y plazo (el extra que piden los inversores por prestar a largo).

Para quienes tenéis una parte importante de la cartera en renta fija, la estabilización de las TIR puede empezar a quitar presión al valor de los fondos. La rentabilidad de partida también importa. Cuanto mayor sea el rendimiento de la cartera, más rentabilidad se acumula con el paso del tiempo para compensar parte de los movimientos del precio. Ese colchón depende de los activos, del horizonte y de que el crédito se comporte como esperamos.

La duración mide cuánto se mueve el precio de un bono cuando cambian los tipos. Aumentarla de forma moderada significa dar algo más de sensibilidad a una caída de tipos, y se puede hacer con vencimientos intermedios y con una cartera diversificada. Comprar deuda a veinte o treinta años añade una sensibilidad mucho mayor, que requiere otro presupuesto de riesgo. Por ejemplo, una duración modificada de cuatro años supone un movimiento aproximado del precio del 4% ante un cambio de un punto porcentual en la TIR, en sentido contrario, antes de cupones y otros efectos menores.

En renta fija corporativa (deuda de empresas) también hay que separar el riesgo de tipos del riesgo del emisor. La bajada de las TIR de la deuda pública puede coincidir con una subida de la prima exigida a una empresa. Los CDS a cinco años de Oracle están en 261 puntos básicos y los de Broadcom en 136. Un CDS es un seguro frente al impago: cuanto más caro, más riesgo percibe el mercado. Estos seguros se encarecieron al crecer las dudas sobre la financiación y los ingresos del ecosistema de IA.

El crédito de menor calidad también sigue bajo presión. El diferencial (la rentabilidad extra sobre la deuda pública) de la deuda CCC, la de peor calificación, alcanzó 1.014 puntos básicos, frente a un crédito con grado de inversión (emisores de mayor calidad) mucho más tranquilo. Mantendría el foco en calidad y diversificación. La mayor TIR de un emisor débil puede remunerar un riesgo que el cliente conservador no necesita asumir.

En Europa, la prima francesa frente a Alemania (lo que paga Francia de más por endeudarse) se estrechó hacia 140 puntos básicos, después de acercarse a 160. La mejora del precio convive con dudas fiscales. El proyecto presupuestario contempla un déficit del 5% y unas necesidades de financiación de 340.000 millones de euros. La selección de deuda soberana también exige distinguir el riesgo de cada país.

Lo que más me interesa es la posibilidad de que empiecen a recuperarse las compañías que llevaban meses quedándose atrás. La amplitud mide justo eso: cuántos valores acompañan al índice. El porcentaje de valores del S&P 500 que supera al índice en dos meses vuelve a una zona desde la que se produjeron tres giros anteriores. En aquellos episodios el liderazgo se amplió durante unos dos o tres meses, favoreciendo al índice equiponderado (el que da el mismo peso a cada compañía), a sectores cíclicos (los que dependen del ciclo económico) y a negocios sensibles a los tipos.

La semejanza con esos episodios da una referencia útil, pero la confirmación tiene que venir de los precios. Quiero ver más valores recuperando terreno y una mejora sostenida del equiponderado. El indicador acumulado de amplitud también empieza a girar al alza. Son señales iniciales que encajan entre sí.

Los últimos máximos del índice convivían con un deterioro por debajo de la superficie: hubo una racha de quince sesiones con más nuevos mínimos que nuevos máximos. Por eso una subida del S&P 500 puede convivir con pérdidas en muchas carteras. Una recuperación más repartida cambiaría bastante esa experiencia para el inversor.

Desde el 3 de agosto, las Siete Magníficas (las grandes tecnológicas que dominan el índice) acumulaban un +7,7%, frente al +2,6% del S&P 500 y al -3% del equiponderado. Hay mucho terreno por recuperar fuera de las grandes compañías. Esta semana empieza a aportar señales a favor, aunque todavía pesa esa divergencia.

El posicionamiento en futuros del Nasdaq 100 (cómo están apostando gestores y hedge funds) vuelve a niveles asociados en el pasado con una pérdida de ventaja frente al S&P 500. Reducir concentración aprovechando recuperaciones tiene sentido cuando aparecen alternativas con mejor equilibrio entre potencial y riesgo.

Los fondos monetarios recibieron 166.400 millones de dólares en la semana hasta el 7 de octubre, la mayor entrada desde abril de 2020. Su patrimonio alcanzó 8 billones de dólares. Parte compensa la salida de 118.000 millones del cierre trimestral. Es liquidez disponible, aunque los tipos altos también explican que muchos inversores prefieran mantenerla remunerada.

Entradas semanales en fondos monetarios. El rebote tras el cierre trimestral aconseja interpretar la cifra con su contexto.

Las posiciones en futuros del Russell 2000 siguen muy inclinadas a la baja: hay muchas apuestas contra las pequeñas compañías. Si los tipos se estabilizan, una recuperación podría obligar a cerrar esas apuestas comprando.

La bolsa mantiene mucha tranquilidad y el posicionamiento corto en futuros del VIX está en máximos históricos. El VIX mide la volatilidad que espera el mercado en la bolsa estadounidense, y estar corto significa apostar a que siga baja. Es una vulnerabilidad si el IPC o la energía sorprenden al alza. La mejora en bonos permite ser constructivo, pero la complacencia en volatilidad desaconseja aumentar riesgo de golpe.

El sector financiero ganó un +2,32% en la semana y cerró con un rebote que merece seguimiento. El gráfico de XLF muestra una recuperación después de una caída prolongada. Me interesa comprobar si conserva esa fuerza tras una pausa, especialmente con los resultados de los bancos a partir del martes. No tengo dudas que en algún momento volverá a tocar máximos.

Dentro de tecnología también hay diferencias. El ETF de software IGV subió un +3,91% en la semana y se aproxima a máximos. Esa fuerza permite buscar exposición tecnológica en negocios distintos a la infraestructura de IA. Amazon también muestra una reacción inicial favorable, sin que un buen gráfico sustituya el análisis de valoración.

Los datos de semiconductores siguen mostrando demanda. TSMC comunicó un crecimiento del +54,6% en las ventas de septiembre. Samsung presentó una previsión de fuerte mejora de resultados, aunque la acción cayó alrededor de un -2,5%. Un buen resultado puede quedar corto frente a unas expectativas muy exigentes. Y el beneficio de un fabricante de memoria depende también del ciclo de precios y capacidad.

Las estimaciones para el S&P 500 apuntan a un crecimiento del beneficio por acción cercano al +27% en el tercer trimestre. La empresa mediana crecería alrededor del +9%, y los diez mayores contribuyentes aportarían más de dos tercios del aumento agregado. Son previsiones. La diferencia muestra que el crecimiento de beneficios también está concentrado.

El titular sobre OpenAI, con ingresos anualizados próximos a 50.000 millones de dólares frente a los 68.000 a 70.000 millones que circulaban antes, volvió a poner el foco en las cuentas. Conviene revisar qué incluye cada cifra, especialmente los ingresos de socios. Una tasa anualizada extrapola un ritmo de facturación y no equivale a los ingresos cobrados en un ejercicio completo.

Sigo siendo positivo con la adopción de la IA, pero me preocupa el equilibrio entre gasto, caja y financiación de algunas compañías. Se maneja una proyección de unos 518.000 millones de dólares de gasto en cómputo de Anthropic durante una década. Es una proyección, y por sí sola no acredita obligaciones irrevocables por ese importe. Cuando la inversión se adelanta a los ingresos, la ejecución comercial y el acceso a capital pasan a ser determinantes. Una tecnología útil puede convivir con negocios financiados a valoraciones difíciles de justificar.

El Brent (la referencia europea del petróleo) superó los 105 dólares por barril durante la semana, con máximos intradía próximos a 106, y el WTI (la referencia estadounidense) llegó a superar 93 dólares. Los ataques a embarcaciones y las tensiones en Ormuz mantienen la prima de riesgo. Los anuncios para aliviar el suministro de combustibles ayudaron a moderar precios al final de la semana, pero su efecto dependerá de que lleguen barriles al mercado.

El ETF de exploración y producción XOP había dejado atrás una formación de techo, pero el viernes dio una señal de giro a la baja relevante. La energía puede empezar a perder fuerza relativa, aunque siga habiendo noticias de escasez. Vigilo esa divergencia porque un alivio del petróleo ayudaría a bonos y a compañías sensibles a la inflación.

Mirar solo el precio del futuro de petróleo deja fuera parte del problema. El Brent físico, o Dated Brent, volvió a acercarse a los máximos posteriores al inicio de la guerra. Esta referencia permite observar la tensión en los barriles que se entregan realmente, frente a contratos para entregas futuras.

El coste de contratar un gran petrolero desde el golfo Pérsico hacia Asia rondó 1,3 millones de dólares al día, frente a menos de 50.000 dólares antes del conflicto, según los datos de mercado. El encarecimiento del transporte puede sostener la presión sobre los combustibles, aunque el petróleo se estabilice. También pesa el riesgo para las rutas del mar Rojo y Bab el-Mandeb.

La reanudación de exportaciones de carburantes desde China y el anuncio de suministro de diésel ruso ofrecen posibles vías de alivio. El mercado necesita comprobar su ejecución y su impacto. La recuperación de los bonos perdería apoyo si esos anuncios coinciden con una nueva subida sostenida de los combustibles.

El sentimiento sobre el oro vuelve a niveles similares a los de junio. Desde aquel suelo, el metal subió un +19% en los dos meses siguientes. Esa referencia histórica ayuda a entender por qué ahora me interesa seguirlo. La reacción de esta semana es compatible con el inicio de una recuperación, pendiente de que el precio supere resistencias.

El precio intenta sostener una zona de apoyo después de varios meses de corrección. Si el dólar pierde fuerza y los tipos dejan de subir, el entorno puede mejorar. La recuperación de las medias próximas reforzaría la señal. Perder el soporte reciente debilitaría la tesis y obligaría a limitar el riesgo.

La plata cerró la semana con una ganancia moderada y reacciona cerca de una zona de soporte. Combina demanda de inversión con usos industriales, por lo que puede moverse con más fuerza que el oro. El primer rebote es útil, pero todavía tiene medias y resistencias por encima.

Las mineras de oro, representadas por GDX, son otro candidato a ganar protagonismo si mejora el entorno para los metales. Su rentabilidad depende del precio del oro y de costes, producción y gestión. Ese riesgo empresarial amplifica tanto las subidas como las caídas. Las trataría como una exposición táctica, con un peso acorde a su volatilidad.

El posicionamiento sobre el dólar está en el percentil 96: solo en un 4% de su historia las apuestas alcistas han sido más abultadas. El índice dólar tocó durante la semana su mayor nivel desde abril de 2025. Una divisa puede seguir subiendo con ese posicionamiento, pero aumenta su vulnerabilidad cuando dejan de acompañar las noticias.

En el euro ocurre lo contrario. Su posicionamiento está en mínimos desde 2020 y el EUR/USD sigue disputando la zona de 1,12 dólares por euro, tras marcar 1,1160 el lunes pasado. Una recuperación del euro encajaría con una mejora de bonos y metales. Para una cartera en euros, también reduciría parte del beneficio de mantener activos en dólares sin cobertura de divisa.

Bitcoin retrocedió desde unos 87.000 dólares hasta cerca de 80.000 entre el martes y el jueves, antes de rebotar. La corrección vuelve a probar la zona de ruptura (el nivel que superó al subir). Si supera el máximo reciente, reforzaría la continuación alcista. Una visita a 73.000 a 76.000 dólares sigue siendo un escenario posible, con mayor riesgo y sin garantía de que llegue a producirse.

El cobre destacó frente a otros metales por problemas de oferta en Chile, acopio previo a aranceles y demanda de redes eléctricas e infraestructura de IA. Su fuerza muestra que algunas partes del ciclo de inversión siguen activas.

El mercado empieza a cambiar de ritmo. Los bonos largos han rechazado máximos de rentabilidad, su volatilidad baja y el pesimismo sobre ellos llegó a un extremo y giró al alza. La amplitud (cuántas compañías suben de verdad) vuelve a una zona desde la que ya hubo tres giros, con el liderazgo ampliándose durante dos o tres meses.

El posicionamiento me da señales en las dos direcciones. Hay extremos que juegan a favor de un rebote, como las apuestas contra las pequeñas compañías (Russell 2000), y otros que me parecen frágiles: el dólar en el percentil 96 y las apuestas a que la volatilidad siga baja.

Todo esto es un punto de partida y necesito verlo confirmado en el precio: más valores recuperando terreno, un equiponderado que mejore de forma sostenida, un segundo intento al alza en los futuros del bono a diez años y metales que superen sus resistencias. Si las TIR marcan nuevos máximos o se pierden los soportes recientes, tocará revisar el escenario. Mientras lleguen esas confirmaciones, mantengo el planteamiento constructivo, con más atención a la diversificación y al riesgo de concentración. El IPC del miércoles, los resultados de los bancos y la intervención de Warsh el viernes de madrugada dirán cuánto recorrido tiene.

Mantendría la exposición al mercado con una cartera diversificada y revisaría cuánto riesgo depende de unas pocas compañías. La posible ampliación del liderazgo favorece explorar financieros, software y negocios sensibles a los tipos, con más peso solo cuando el precio confirme. Oro y mineras también merecen seguimiento, con una gestión del riesgo distinta para cada activo.

En renta fija, la reacción de esta semana mejora el punto de partida para combinar el rendimiento acumulado con una duración moderada. Doy prioridad a la calidad del emisor y evito concentrar la apuesta en el tramo más largo. La confirmación sería una mejora conjunta de amplitud, bonos y metales. Nuevos máximos en las TIR o una pérdida de los soportes recientes obligarían a revisar ese escenario.

El objetivo es participar en la recuperación con más diversificación y un margen de error controlado. Las primeras señales están apareciendo, pero una Fed dura o un petróleo que no cede pueden frenarlas. El IPC, los resultados y los próximos cierres nos dirán cuánto recorrido tienen.

Julio Estella de la Rica

Gestor Patrimonial